证券管理论文资产支持证券信用增级方式(2)

内部信用增级措施的实质是将风险向发行人或次级认购人转移，相应的，次级收益率将高于产品平均加权收益率。

对比以上各种信用增级措施，可以看出，无论何种增级措施，都是将信用风险进行了转移，而无法实质上消除，总体信用风险只与基础资产状况相关。

不同的增级措施对应的风险转嫁主体不同，在增级措施的选择上一是受市场发育成熟程度制约，二是受风险溢价波动影响。理论上，在理想市场不考虑交易成本的情况下，发行人采用各种信用增级措施所对应的总成本应该相同，即产品的加权平均收益率相等。但在具体实践过程中，不同增级措施间仍存在差异，通常内部信用增级措施发行人风险较高，成本较低。 　　三、我国资产支持证券信用增级实践

实践中，基础资产的信用风险通常通过构建金融模型来模拟，相关参数依赖于经验预估。通行的信用等级与违约率对应关系如下：

图2 信用等级与违约率对应关系

此时，外部增信措施将对模型参数造成影响，从而直接影响违约率。一旦外部增信措施确定后，若总体评级仍不能达到市场一般意义上认可的评级水平，则需通过内部增信措施，提升部分评级。一般而言，最常见的即采用优先/次级结构。为保障最高优先级的评级水平，其占总募集资金的比例需要通过“分位数法”确定，而不可能无限制的提升，因此，划分2～3档优先级的方式可以使规模和评级均得到兼顾。

最后，还需要对评级结果进行现金流压力测试，对应相应的违约率水平进行修正。

在我国，多种信用增级措施都在实践中有所应用，但受制于我国资本市场发展水平，仍有一些国际通行方式没能得到实施。例如：专业金融担保机构作为担保人的案例较少，多数情况是由发行人提供，银行信用和政府相关机构担保的形式仍然罕见。随着相应的风险转移渠道的开放和拓展，我国的资产证券化发展水平将会有进一步的提升空间。

另外，我国的资产支持证券也采用了一些特有的信用增级方式。例如差额支付条款。该条款类似一个回购承诺，常出现在公司债券中，相当于附加了一个买方权利(callable option)，相应的降低了产品本身的信用风险。又如循环期和摊还期条款，主要见于某些基础类资产在初期现金流不足的情况，通过循环期设置，只偿还对应利息，以满足覆盖比率要求，降低违约率。

可以看出，正是由于各种信用增级方式的存在，可以使资产支持证券产品获得比发行人或基础资产更高的信用评级，赢得市场资金的认可，提高资产和资金的使用效率，成为帮助企业经营发展的强大助力。因此，市场预计资产支持证券在未来五年将有长足的发展，无论是作为发行人还是投资人，了解资产支持证券的信用增信方式及其背后对应的风险转嫁渠道都是极其重要的，我们也应继续关注相关领域的最新理论与实证研究，并应用于具体实践。(作者单位：四川润锋景观工程有限责任公司)

注解：

① 来自资产证券化信息披露平台(Asset-backed securitization information disclseure)http：//abs.seid.com.cn/plxx/index.shtml

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